S-Oil 7% 질주…정제마진 강세 전망 ‘호재’ [줍줍리포트]

S-Oil 주가가 8% 올랐다 — 전쟁도, 사우디도 이유였다 28일 장중 S-Oil 주가가 1만 700원 뛰었습니다. 전날 종가 13만 6700원에서 14만 7400원까지, 하루 만에 7.83% 상승입니다. 같은 날 GS는 3.80%, SK이노베이션은 3.39% 올랐습니다. 정유주 전체가 움직인 날이었습니다. 이날 주가를 끌어올린 재료는 두 가지였습니다. 하나는 지금 당장의 마진 수치고, 다른 하나는 2027년 완공 예정 공장 이야기입니다.

유안타증권과 신한투자증권이 같은 날 S-Oil 보고서를 내놓았습니다. 유안타증권 황규원 연구원은 목표 주가를 20만 5000원으로, 신한투자증권 이진명 연구원은 20만 원으로 각각 상향 조정했습니다. 두 수치 모두 전날 종가보다 약 46% 높은 수준입니다. 같은 날 두 증권사가 목표 주가를 올리고 보고서를 낸 것이 이날 거래량을 끌어올린 직접적 계기로 관측됩니다.

정제 마진은 원유를 사서 휘발유·경유 등 정유제품으로 팔 때 남는 차액을 가리킵니다. 중동 분쟁과 우크라이나 전쟁으로 러시아산 정유제품 공급이 차질을 빚으면서 국제 정제 마진은 이미 높은 수준을 유지하고 있었습니다. 황규원 연구원은 보고서에서 "S-Oil의 정제 마진이 미국 대표 정유사인 발레로(Valero)를 넘어섰다"고 밝혔습니다. 국내 정유사 마진이 미국 대형사를 웃돈다는 것은 이례적인 비교입니다.

전쟁 효과에 더해 원가 구조 변화도 주목받았습니다. 9월부터 사우디아라비아가 원유 공식판매가격(OSP·Official Selling Price, 산유국이 정유사에 고지하는 원유 기준 판매가)을 낮춘 효과가 반영되기 시작합니다. 황규원 연구원은 이 하락 효과만으로 S-Oil의 연간 영업이익이 3000억 원 확대될 것으로 추정했습니다. S-Oil의 최대주주는 사우디 국영 석유사 아람코 계열입니다. 이진명 연구원은 "아람코 계열의 안정적인 원유 조달은 원가 우위로 작용한다"고 설명했습니다.

정제 마진 강세의 배경이 전쟁이라면, 전쟁이 끝나면 마진도 꺾일 수 있습니다. 이진명 연구원도 "전쟁 완화 후 유가와 정제 마진이 조정될 수 있다"고 직접 언급했습니다. 증권사들이 이 조정 가능성을 인정하면서도 목표 주가를 올린 근거는 '샤힌 프로젝트'입니다. S-Oil이 건설 중인 석유화학 복합시설로, 2027년 초 상업 가동 예정입니다. 이진명 연구원은 샤힌 프로젝트가 반영될 경우 2027년 S-Oil 영업이익이 3조 7000억 원까지 늘어날 것으로 전망했습니다. 다만 이는 증권사의 추정치이며 확정된 수치가 아닙니다.

유안타증권 황규원 연구원은 현재의 마진 수준과 OSP 하락 효과를 단기 모멘텀으로 꼽았습니다. 신한투자증권 이진명 연구원은 아람코 계열이라는 원가 구조와 샤힌 프로젝트를 중·장기 근거로 제시했습니다. 단기 재료냐 구조적 변화냐, 강조하는 층위가 다릅니다. 두 곳 모두 목표 주가 상향이라는 결론은 같지만, 근거의 무게중심이 다르다는 점은 참고할 만합니다.

이날 증권사 보고서에 담긴 목표 주가 20만~20만 5000원은 각 증권사의 추정치입니다. 실제 주가 도달 여부와는 다릅니다. 샤힌 프로젝트 가동 시점(2027년 초)과 실적 반영 구조는 S-Oil 공식 공시(전자공시시스템 dart.fss.or.kr)에서 확인할 수 있습니다. 28일 장중, 14만 7400원이라는 숫자 뒤에는 중동 전쟁, 사우디 가격 결정, 그리고 아직 완공되지 않은 공장 하나가 함께 있었습니다.