정제 마진 상승에 정유株 훨훨…8월 S-Oil 23%↑[이런국장 저런주식]

정유 3사, 8월에만 최대 50% 뛰었다 — 이 흐름이 단기로 끝나지 않는 이유 8월 한 달, GS 주가는 8만 4600원에서 12만 7100원이 됐습니다. 50.2% 상승입니다. S-Oil은 23.3%, SK이노베이션은 16.2% 올랐습니다. 전쟁이 아직 끝나지 않았는데도 정유주가 일제히 강세를 보였습니다. 이 움직임의 배경에는 수치 하나가 있습니다. 사우디아라비아의 원유 공식판매가격(OSP)이 7월 배럴당 9.5달러에서 9월 마이너스(-) 2.0달러로 꺾인 것입니다.

한국거래소에 따르면 8월 한 달간 정유 3사 주가가 일제히 올랐습니다. GS는 50.2%, S-Oil은 23.3%, SK이노베이션은 16.2% 상승했습니다. GS는 정유사 GS칼텍스를 자회사로 두고 있어 정제 마진 변화에 직접적인 영향을 받습니다. 세 종목 모두 같은 시기, 같은 방향으로 움직였다는 점이 개별 종목 요인이 아닌 업황 요인임을 보여줍니다.

정제 마진은 원유를 사서 휘발유·경유 등 제품으로 팔 때 남는 차익입니다. 원유 가격이 내려가는 속도보다 제품 가격이 내려가는 속도가 느리면 이 차익이 커집니다. 지금이 그 상황입니다. 미국·이란 전쟁 장기화로 중동 원유 공급에 차질이 생겼지만, 파이프라인과 우회 경로로 원유 조달은 점차 회복되고 있습니다. 반면 정제 설비와 전력·탈황 설비 복구는 훨씬 더 오래 걸립니다. 원가는 내려가는데 제품값은 버티는 구조입니다.

글로벌 석유 제품 재고가 기록적으로 낮은 수준입니다. OECD 상업용 석유 재고는 2014년 4월 이후 최저입니다. 미국 휘발유 재고는 7월 기준 2012년 이후 가장 낮고, 유럽의 등유·경유 재고는 2022년 7월 이후 최저를 기록하고 있습니다. 생산량이 늘더라도 제품 가격이 곧바로 내려가기 어렵습니다. 증산분의 상당 부분이 시장 판매보다 재고 확충에 먼저 쓰일 가능성이 높기 때문입니다. 재고가 정상 수준을 회복하기 전까지는 제품 공급 부족 상태가 이어집니다.

전쟁이 종식되면 원유 공급은 비교적 빠르게 회복됩니다. 하지만 중동과 러시아의 정제 설비 복구는 별개의 문제입니다. 설비를 다시 가동하고, 제품 재고를 쌓아 수출까지 재개하는 데는 더 많은 시간이 필요합니다. 즉, 원유 가격이 안정되더라도 제품 공급 부족은 한동안 이어질 수 있습니다. 이 구조 때문에 증권가는 전쟁 종식 이후에도 정제 마진 강세가 당분간 지속될 가능성이 높다고 보고 있습니다.

이진명 신한투자증권 연구원은 "파이프라인과 우회 운송으로 원유 조달 불확실성이 낮아지고 OSP가 하락하면 투입 원가는 낮아진다"며 "중동과 러시아 설비 복구 지연과 낮은 재고로 등·경유와 항공유 가격은 원유보다 천천히 하락할 것"이라고 전망했습니다. OSP는 기준 유가에 산유국이 붙이는 프리미엄입니다. OSP가 마이너스로 돌아섰다는 것은 산유국이 웃돈 없이, 오히려 기준 유가보다 낮게 공급하겠다는 의미입니다. 국내 정유사들의 원유 도입 비용이 줄어드는 직접 요인입니다.

정제 마진 흐름을 읽는 데 가장 빠른 지표는 OSP입니다. 사우디 OSP는 매월 초 발표되며, 플러스에서 마이너스로 전환될수록 국내 정유사의 원가 부담이 줄어듭니다. 9월 OSP는 이미 마이너스 2.0달러입니다. 8월 한 달, GS 주가가 50% 뛰었던 출발점도 이 수치였습니다.