휴젤 3분기 영업이익 41% 감소, 미국 매출은 왜 마이너스로 찍히나 📦 "최종 고객 판매가격 반영에 따른 매출 증가 외에도 실제 판매량이 늘어야 투자비를 흡수하며 이익 성장이 가능하다." 한송협 대신증권 연구원이 23일 보고서에 적은 문장입니다. 보툴리눔 톡신 기업 휴젤의 올 3분기 미국 매출은 마이너스로 집계될 전망입니다. 미국에서 물건을 파는 게 아니라, 이미 유통사에 넘긴 재고를 되사오기 때문입니다. 분기 영업이익 추정치는 1년 전보다 41% 줄어든 280억 원입니다.
◾ 판 게 아니라 되사오는 분기
대신증권이 2026년 9월 23일 낸 보고서에 따르면 휴젤의 올 3분기 연결 매출 추정치는 1,075억 원, 영업이익은 280억 원입니다. 매출은 전년 동기보다 2% 늘지만 영업이익은 41% 줄어듭니다. 매출이 제자리인데 이익만 절반 아래로 내려가는 이유는 미국 쪽입니다. 휴젤이 미국 유통사 베네브가 보유한 재고를 다시 사들이고, 그 금액이 매출에서 차감되는 구조이기 때문입니다. 팔았던 물건이 되돌아오는 거래라 매출을 늘리는 항목이 아니라 깎는 항목으로 처리됩니다. 그래서 3분기 미국 매출은 0이 아니라 음수로 잡힙니다.
◾ 한 분기만 파이고, 다음 분기에 올라선다
대신증권은 4분기에는 재고 재매입 영향이 사라진다고 봤습니다. 4분기 추정치는 매출 1,448억 원, 영업이익 513억 원입니다. 3분기 대비 매출은 약 35%, 영업이익은 약 83% 늘어나는 수준입니다. 다만 올해 전체로 보면 미국 인력 채용과 마케팅 비용이 그대로 남습니다. 대신증권은 2026년 연간 영업이익 전망치를 1,829억 원으로, 2025년 대비 9% 낮춰 제시했습니다. 3분기 한 분기의 회계 처리 문제만이 아니라, 판매 조직을 직접 운영하는 비용이 연간 이익에 계속 반영된다는 의미입니다.
◾ 납품가가 아니라 최종 판매가로 바뀐다
휴젤은 베네브와의 계약을 판매대행 방식으로 전환합니다. 지금까지는 유통사에 넘긴 납품가격을 기준으로 매출을 잡았지만, 4분기부터는 최종 고객에게 판매된 가격을 기준으로 매출을 인식하고 베네브에는 수수료를 지급합니다. 같은 수량을 팔아도 장부에 찍히는 매출 금액이 커지는 구조입니다. 영업망은 베네브 것을 그대로 쓰되, 고객의 구매 이력과 가격 정책, 마케팅은 휴젤이 직접 관리합니다. 누가 언제 얼마에 샀는지를 회사가 갖게 되면 재주문 관리와 신규 영업을 자체적으로 돌릴 수 있습니다. 한송협 연구원은 내년 중반 이후에는 베네브 담당 고객까지 휴젤 자체 영업조직이 관리하는 완전 직접판매로 넘어갈 것으로 예상했습니다.
◾ 이익은 커지는데 이익률은 내려간다
대신증권은 휴젤 영업이익이 2027년 2,502억 원, 2028년 3,312억 원으로 늘어날 것으로 추정했습니다. 2025년 대비 약 65% 큰 규모입니다. 그런데 2028년 영업이익률 전망치는 41.0%로, 2025년 47.2%보다 6%포인트 이상 낮습니다. 유통사에 넘기던 마진을 회사가 가져오는 대신, 미국에서 사람을 쓰고 마케팅을 하는 비용을 회사가 직접 부담하기 때문입니다. 직판으로 바꾸면 남는 몫이 커진다는 설명과, 이익률이 예전만큼은 아니라는 숫자가 같은 보고서 안에 함께 있습니다.
◾ 가격이 올라가도, 개수가 늘지 않으면
한송협 연구원은 매출 인식 기준이 바뀌어 금액이 커지는 것만으로는 부족하다고 짚었습니다. "실제 판매량이 늘어야 투자비를 흡수하며 이익 성장이 가능하다"는 것입니다. 휴젤은 2028년 매출 9,000억 원, 미국 매출 비중 30% 이상을 목표로 제시한 바 있습니다. 대신증권은 미국 판매 확대 속도를 보수적으로 반영해 같은 해 매출을 8,071억 원으로 추정했습니다. 회사 목표보다 900억 원 이상 낮은 수치입니다.
◾ 한 가지만 기억한다면
이 회사의 4분기 이후 매출 증가율은 두 가지가 섞인 숫자입니다. 하나는 실제로 더 많이 팔린 부분, 다른 하나는 매출을 잡는 기준이 납품가에서 최종 판매가로 바뀐 부분입니다. 앞으로 나올 실적 발표에서 매출이 늘었다는 문장을 볼 때, 그 증가분이 판매량에서 왔는지 기준 변경에서 왔는지 구분해서 보면 됩니다. 보고서를 쓴 연구원 본인이 판매량 증가를 조건으로 달아둔 이유도 여기에 있습니다. 3분기 미국 매출이 마이너스로 찍히는 것 역시 물건이 안 팔려서가 아니라, 판매 방식을 바꾸는 과정에서 회계에 남는 한 번의 흔적입니다.
